同仁堂冲刺第四家上市公司，贷款收购、募资还贷的扩张故事？

提起中华老字号，同仁堂或许是不少人脑海中第一个跳出来的名字。

商务部2006年发布的第一批“中华老字号”名单中，同仁堂就出现了三次，包括中国北京同仁堂（集团）有限责任公司（注册商标：同仁堂牌）、天津同仁堂股份有限公司（注册商标：太阳）、南京同仁堂药业有限责任公司（注册商标：乐家老铺），知名度可见一斑。

近几年，众多老字号积极拥抱资本市场，同仁堂也是其中之一。目前，“同仁堂系”已有三家上市公司，同仁堂（600085.SH）、同仁堂国药（3613.HK）、同仁堂科技（1666.HK）。

日前，北京同仁堂医养投资股份有限公司（以下简称“同仁堂医养”）向港交所递交招股书，拟主板IPO上市，中金公司为其独家保荐人，港股或再迎来一家“同仁堂”。

同仁堂系第四家上市公司

1669年康熙八年，游医乐显扬创办了同仁堂药室，1723年雍正元年，同仁堂正式开始为皇家御药房供奉用药。经历百年风雨，同仁堂已经成为了中医药文化的代表之一。其知名的“炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”的经营准则也让同仁堂在华人群体中有着崇高的地位与信誉。

1992年，百年老字号迎来国资整合，北京药材公司、同仁堂制药厂、同仁堂药店等21家核心单位共同组成的中国北京同仁堂（集团）有限责任公司（“同仁堂集团”）正式成立，由北京国有资本经营管理中心100%持股。

截至最新披露日期，同仁堂（600085.SH）由同仁堂集团持股52.45%；同仁堂科技（1666.HK）由同仁堂集团持股46.85%；同仁堂国药（3613.HK）由同仁堂科技持股38.05%，同仁堂集团持股33.62%。

2015年，同仁堂集团出资成立同仁堂医养前身北京同仁堂投资发展有限责任公司，2019年公司更名为北京同仁堂医养产业投资集团有限公司，并开始于若干非营利性医疗机构中持有举办人权益（对应营利机构的股东）。

同年，北京同仁堂中医医院（营利性二级中医综合医院）成为同仁堂医养的全资附属公司。2022年至2024年期间，又有多家同一控制下的医疗机构被划转至同仁堂医养旗下。

2024年3月，同仁堂集团旗下的同仁堂养老基金、同仁堂医疗基金、同康基金、同清基金，子公司三溪堂股东朱智彪、潘松琴以合共约3.66亿元的代价认购公司5720.85万元的注册资本。

目前，同仁堂集团直接持有同仁堂医养83.98%股份，并通过同仁堂康养、同仁堂传承基金管理、同仁堂医疗基金管理、同仁堂养老基金、同康基金及同清基金行使公司已发行股本总额约93.83%的投票权。

图片来源：同仁堂医养招股书

2023年刚刚扭亏，收入依赖单一医院

目前，同仁堂医养按照连锁医院、基层连锁医疗机构及互联网医院三个层级，构成自有和管理医疗机构系统。

公司结合“医”与“养”，提供现代化、定制化的中医医疗服务，以标准化服务流程一站式覆盖全场景，利用优势专科并采用中医药物和针刺、灸、推拿、拔罐及刮痧等非药物治疗相结合的方式，为客户提供最合适的方案。

截至最后实际可行日期，同仁堂医养已建立分级诊疗服务网络，包括11家自有线下医疗机构及一家互联网医院，以及九家线下管理医疗机构。

在北京市拥有2家医院、管理2家医院，在浙江省、河北省、山西省、辽宁省、黑龙江省分别拥有1家医院，在贵州省管理3家医院。此外在北京市管理1家门诊部、3家社区卫生机构，在浙江省自有1家门诊部、2家诊所，在上海市自有1家门诊部。

同仁堂医养的收入主要来自医疗服务，即通过自有医疗机构及互联网医院为患者提供医疗服务；管理服务，即通过为机构客户提供管理服务产生服务费收入；以及向客户销售健康产品及其他产品，公司通过在浙江省金华市开设的自有独立门店销售健康产品及其他产品，并获得北京同仁堂商业投资集团有限公司授予的向浙江省的零售终端（不包括同仁堂集团旗下药房和医疗机构）独家销售安宫牛黄丸系列产品的权利。

2021年-2023年（“报告期”），同仁堂医养的营业收入分别为4.70亿元、6.97亿元、8.95亿元，其中分别有95.8%、85.5%、81.6%来自医疗服务。同期净利润分别为-679.3万元、-1466.0万元、4459.0万元。

尽管旗下医院越来越多，但其收入并不均衡，单一医院占比较大。2021年-2023年，来自北京同仁堂中医医院的收入分别占公司总收入的70.1%、44.8%及43.4%。

报告期各期，同仁堂医养的毛利率分别为16.9%、17.6%、21.6%。

2022年、2023年的毛利率增加，主要由于2022年收购的三溪堂国药馆及三溪堂保健院，自2022年5月31日起二者财务业绩并入同仁堂医养。

此外，2023年6月，同仁堂医养将七家非营利性医疗机构的举办人权益转让予同仁堂康养，并转而向其中六家提供管理服务。管理服务毛利率较高，导致2023年毛利率进一步上升。

图片来源：同仁堂医养招股书

借钱买医院，募资还贷款

尽管业务来自传统中医药，但同仁堂医养的行事风格却并不传统，而是把兼并扩张的资本手法运用得炉火纯青。

2022年4月至7月，同仁堂医养连同同仁堂养老基金及同仁堂医疗基金以2.84亿元的总代价向原股东朱智彪、潘松琴收购三溪堂保健院和三溪堂国药馆各65%的股权。其中同仁堂医养出资1.91亿元取得各43.74%股权。

以此计算，此时三溪堂保健院及三溪堂国药馆总估值约4.38亿元。

而两年后的2024年3月，同仁堂集团旗下的同仁堂养老基金、同仁堂医疗基金、同康基金、同清基金，子公司三溪堂股东朱智彪、潘松琴以合共约3.66亿元的代价认购公司5720.85万元的注册资本时，同仁堂养老基金、同仁堂医疗基金、同康基金、朱智彪、潘松琴分别以三溪堂（保健院及国药馆）及粹和药店的部分股权出资，以此次交易对价计算此时三溪堂的估值约为8.85亿元。两年时间，三溪堂估值翻了一番。

图片来源：同仁堂医养招股书

并且以此计算同仁堂医养此时估值约22.83亿元。

能拿出如此丰厚的收购条件，三溪堂对业绩的明显改善是重要因素之一。2022年、2023年，三溪堂保健院和三溪堂国药馆的总收入为2.01亿元、3.61亿元，合计净利润分别为3779.8万元、4673.6万元，2023年净利润超过了合并后同仁堂医养的净利润，以一己之力扭转了2023年的亏损。

相关收购产生了巨额商誉，报告期各期同仁堂医养的商誉分别为2608.5万元、1.87亿元、1.61亿元，其中约1.61亿元来自对三溪堂的收购。

图片来源：同仁堂医养招股书

2024年，同仁堂医养收购的脚步加快。

2024年1月，同仁堂医养以9100万元收购上海承志堂70%的股权，代价分四期以现金支付。截至最后实际可行日期，第一期及第二期付款（占代价的80%）已结清，剩余两期付款（各占代价的10%）将分别于交割日后六个月及一年内到期。同仁堂医养已将持有的上海承志堂70%的股权质押予一家商业银行，以获得此次收购所需的银行信用融资。

2024年6月，公司又以2076万元代价收购上海中和堂60%的股权，将在满足相关先决条件后，使用内部财务资源及/或银行信用融资分为四期以现金支付。预计该收购将于2024年12月前完成。

还没完，招股书显示，同仁堂医养预计将此次发行募集的资金用于扩充医疗服务网络、偿还若干未偿还银行贷款、提升医疗服务能力以及营运资金及其他一般公司用途。

公司计划在2028年年底之前收购5家医疗机构、按轻资产模式自行或通过与合作伙伴合资新建的方式新建5家盈利性医疗机构、向额外5至10家医疗机构提供管理服务。

拟用募集资金偿还的银行贷款则包括2027年6月8日到期的7931.9万元（利率3.45%）及2031年4月28日的3640.0万元（利率3.10%）。

目前无法确定相关借款是否与此前的收购有关。若有关，或许又是一个公司扩张股民买单的故事。

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